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EN EL OÍDO DEL BATERISTA | RAZONAMIENTO RÍTMICO
a continuar relajando su tasa de política hacia 2026, con
los precios implícitos del mercado (a la fecha del informe)
sugiriendo un recorte adicional de tasas en el horizonte.
La pregunta clave sigue siendo si esto representa realmente
un cambio de enfoque, de las preocupaciones inflacionarias
hacia la situación del empleo. El BoC reconoce que la inflación
subyacente sigue rondando el 2.50%, por encima de su objetivo
de control de inflación del 2% (dentro de su rango de 1-3%),
pero el debilitamiento del mercado laboral y las intenciones de
contratación sugieren que las empresas se muestran cautelosas
e inciertas sobre el futuro, a pesar de cierta claridad en el frente
arancelario. La eliminación de algunos aranceles de represalia
sobre bienes importados desde Estados Unidos reducirá la
presión al alza sobre los precios, pero aún es demasiado
pronto para declarar la victoria sobre la inflación. El Banco de
Canadá probablemente tiene previsto un recorte adicional en
su pronóstico y, posteriormente, la política monetaria estará
razonablemente bien calibrada.
Otro factor que complica la situación es la ausencia de
una visión fiscal clara por parte del gobierno federal, cuyo
presupuesto finalmente se publicará el 4 de noviembre. Esto
presentará mucha información nueva que el BoC deberá
analizar para determinar cómo el presupuesto impactará la
economía general durante el resto de 2025 y la primera mitad
de 2026.
Los mercados de crédito canadienses han superado a sus
contrapartes federales y provinciales, lo cual no sorprende
dado el estímulo monetario del banco central para impulsar
la economía, mientras que los rendimientos más altos
continúan ofreciendo una remuneración total atractiva para los
inversionistas. Los fundamentos crediticios se han mantenido
en gran medida estables, ya que las empresas gestionan de
manera prudente sus gastos de capital y planes de expansión
mientras esperan una mayor claridad en torno a los aranceles.
La parte media de la curva de rendimientos canadiense
ha tenido un mejor desempeño en lo que va del año,
ya que la curva gubernamental continúa empinándose y
los inversionistas se mantienen cautelosos respecto a cómo
los gobiernos federal y provinciales financiarán los déficits
crecientes. Nuestra posición de portafolio sigue favoreciendo
los tramos de corto a mediano plazo de la curva y el
crédito de mayor calidad. El extremo largo de la curva se
muestra cada vez más atractivo, pero hasta que recibamos
más información sobre los planes de financiamiento de ambos
niveles de gobierno, así como sobre la economía en general,
mantendremos nuestra posición actual.
EL FOMC CAMBIA SU ENFOQUE HACIA EL MERCADO
LABORAL, ANTE LA PERCEPCIÓN DE QUE LA INFLACIÓN
PODRÍA ESTAR BAJO CONTROL, CON UN IMPACTO PUNTUAL
DE LOS ARANCELES
En medio de crecientes preocupaciones por una desaceleración
económica y con la inflación aparentemente bajo control, el
FOMC (la Reserva Federal) cambió su enfoque hacia el mercado
laboral estadounidense y reanudó su ciclo de flexibilización de
política monetaria en septiembre. Con el FOMC esperando que
el impacto de los aranceles en los precios al consumidor sea
relativamente de corta duración y represente un ajuste puntual
en el nivel de precios, el mercado anticipa que la Fed reducirá las
tasas de interés bien entrado 2026. El impacto de esta política
de relajamiento sobre la curva de rendimientos estadounidense
es incierto, considerando la venta masiva de bonos del Tesoro
del año pasado cuando el banco central redujo las tasas. No
obstante, la historia sugiere que la curva de rendimientos tiende
a moverse a la baja durante periodos de política monetaria
expansiva.
El panorama laboral en Estados Unidos se ha deteriorado
notablemente, con el crecimiento del empleo registrando su
nivel más débil en dos años. Las presiones inflacionarias se han
disipado en gran medida, ya que los indicadores principales
y subyacentes del IPC, PCE y PPI se encuentran cerca de los
mínimos de los últimos 24 meses. Que la Fed esté cambiando
su enfoque hacia el otro objetivo de su mandato para iniciar el
próximo ciclo de relajamiento monetario es, en cierta medida,
comprensible. A medida que el impacto de los aranceles
estadounidenses se desvanece, otros indicadores económicos
podrían cobrar mayor relevancia, como la oferta monetaria de
Estados Unidos, que alcanzó nuevos máximos tras tocar fondo
en 2023, y las condiciones financieras medidas por la Fed de
Chicago, que está en sus niveles más laxos desde 2022.
Este contexto respalda a los activos de riesgo —incluyendo
el crédito— que se encuentran muy cerca o en máximos
históricos, lo que indica que probablemente no hay escasez
de liquidez. El crecimiento económico sigue avanzando a
un ritmo saludable, con las proyecciones promedio para
el 3T apuntando a una expansión trimestral anualizada de
aproximadamente ~1.7%, (según la estimación mediana de los
economistas encuestados por Bloomberg). No cabe duda de
que el mercado laboral está emitiendo señales de advertencia
—ya sea por una economía en desaceleración o la posible
adopción de la inteligencia artificial— y, aunque aún existen
riesgos inflacionarios, el escenario de crecimiento más lento
está ganando terreno.
Una de las preocupaciones del mercado de renta fija sigue
siendo la oferta de bonos del Tesoro de EE. UU., que se
mantiene estable, promediando entre $315-325 mil millones
de dólares mensuales en los últimos 12 meses. Tras una ligera
caída entre 2022 y 2023, las nuevas emisiones han aumentado
gradualmente, acercándose a los niveles de 2020. La gestión
de la emisión soberana generalmente favorece tasas estables,
y la administración estadounidense ha sido muy consciente de
su comunicación con el mercado de bonos. La desregulación
bancaria estadounidense propuesta podría mejorar la liquidez
en el mercado de bonos y probablemente evitar picos de
volatilidad como el episodio de abril de este año.
La oferta de nuevos bonos corporativos ha estado en línea
con los volúmenes del año anterior y probablemente no
habrá cambios materiales en las emisiones durante el resto
del año, apoyada por un calendario de vencimientos que
sigue siendo ligero hacia 2026 tanto para grado de inversión
como para alto rendimiento. Los emisores de alto rendimiento
también han logrado reducir su carga de refinanciamiento este
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